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核心結論：①從估值指標和情緒指標看，市場處在低位，價格指數隱含的基本面預期低，對比債市，股市性價比高。②上半年行業表現與基本面相關性弱，歷史上階段性出現過這種現象，隨著基本面向上拐點確認，下半年行情望由基本面主導。③沿著高質量發展主線布局行業機會，數字經濟是全年主線，目前階段重視估值較低、基本面望改善的醫藥和基本消費。
現狀：低預期、性價比高。A 股調整幅度已接近歷史牛市第一波上漲后的回撤均值。從估值水平看，盡管當前多數指數估值水平與去年10 月底仍有一定差距，但也都回到了歷史低位；從市場情緒看，股市情緒弱于債市，交易熱度出現下滑，基金新發規模處低位徘徊，均反映了當前股市情緒已接近歷史底部水平；從基本面預期看，當前強周期板塊的板塊指數水平創新低，可能已經隱含了過度悲觀的經濟預期，甚至已經低于去年10 月的水平。
展望：風漸起、心隨幡動。今年以來基本面與股價背離，隨著宏觀經濟和企業盈利回升，未來投資主線將回歸基本面。鑒于一季度經濟內生動力還不強、需求仍然不足的情況，穩增長政策或將持續發力。隨著政策效力逐步顯現，中國經濟和A 股盈利有望步入上行周期。我們預計經濟增長有望提速，全年GDP 同比增速有望達到5.3%，高于5%的目標；Q2-Q4 盈利將穩步復蘇，23 年全部A 股歸母凈利潤同比增速有望達10-15%。在這樣的環境下，投資者的關注點將重新聚焦基本面。此外，對比歷史，本輪公募股票基金跑輸大盤時間已較長，政策發力支撐基本面回升，公募基金等專業機構投資者的優勢有望凸顯從而重新跑贏市場。
機會：高質量、科技消費。二十大已為我國未來的產業發展指明了方向，可以沿著高質量發展脈絡尋找股市行業主線。擴大內需方面，重點在于恢復和擴大消費；現代化產業體系建設方面，科技產業已經成為構建現代化產業體系，實現高質量發展的重要抓手。落實到股市投資，重視消費和數字經濟。
展望下半年，消費有望成為政策發力點。政策以大宗商品為抓手，有望帶動消費大盤的增長，預計今年社零總額增速有望達8-9%。22-23 年兩年平均增速為4-5%，而疫情前社零總額增速在9-10%左右，未來改善空間較大。隨著政策效力顯現，A 股各消費行業的盈利有望改善。同時，全年維度上應重視數字經濟。政策發力的數字基建、信創等領域業績有望改善；技術變革下企業加大資本開支，人工智能及上游半導體等領域將受益。在政策端大力支持、產業端技術進步加快的推動下，以數字經濟為代表的TMT 板塊行情有望進入業績驅動階段。我們預計TMT 板塊23 年歸母凈利潤同比增速有望達到25%左右，在大類行業中增速最快且環比改善幅度最明顯。
風險提示：穩增長政策落地進度不及預期，國內經濟修復不及預期。
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